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Quaestio Capital: prospettive per il secondo semestre 2022
Cosa aspettarsi per i prossimi mesi?
22 Lug 2022
Christian Prinoth, Chief Investment Officer
Si è concluso il primo semestre 2022, e penso di non sorprendere nessuno affermando che è stato estremamente difficile per i mercati finanziari (e per chi vi opera).
Il grafico riporta il rendimento da inizio anno delle principali categorie di attivi.
Non si salva quasi nulla, per guadagnare sarebbe stata necessaria una pesante allocazione al dollaro americano o alle risorse naturali. I più sofisticati avrebbero avuto una “posizione market neutral su value stocks”. Se guardiamo alla categoria Morningstar dei fondi Bilanciati Prudenti, abbiamo un rendimento mediano, sempre da inizio anno, pari a -9,2%. Solo 3 fondi su 246 registrano un rendimento positivo.
Grafico
Fonte: Factset, elaborazioni quaestio. Dati al 21.07.2022.
Cosa attendersi allora per i prossimi mesi? Individuiamo tre scenari.
Lo scenario base è quello di una “recessione controllata”. In questo scenario, in cui la guerra prosegue senza prospettive di soluzione rapida. Le banche centrali continuano la corsa a “ri-agguantare la curva”, desiderose di ristabilire una credibilità di cavalieri contro l’inflazione, qualsiasi sia il costo per la crescita. E questo costo si manifesta ben presto, con domanda aggregata che inizia seriamente a rallentare. Al contempo i colli di bottiglia che hanno creato problemi lato offerta iniziano a risolversi, ed anzi, le aziende che di fronte alle difficoltà di approvvigionamento degli scorsi mesi, hanno pensato di crearsi delle scorte, ora si trovano con seri problemi di smaltimento della produzione. Le aziende reagiscono rallentando piani di assunzione. Domanda di beni in rallentamento, offerta di beni in aumento, mercato del lavoro che si raffredda si traducono in un marcato rallentamento delle spinte inflattive. Rimangono “appesi” solo i prezzi delle risorse naturali, principalmente quelle energetiche, ma arrivati a questo punto il loro effetto non è tanto sull’inflazione, quanto sulla domanda.
In questo scenario, ci attendiamo una curva dei tassi un po’ più ripida, seppure a seguito di un abbassamento del lato breve. Il contesto dovrebbe essere moderatamente favorevole al credito, coerentemente con lo scenario “base” appena rilasciato da Moody’s, che si attende una crescita dei default da poco oltre il 2% a ben oltre il 3%. Il dollaro potrebbe tornare vicino ai livelli di inizio anno. Le aziende dovrebbero subire cali di fatturato, ma le pressioni sui margini dovrebbero rimanere contenute. Probabilmente le allocazioni si sposterebbero verso titoli difensivi e/o quality.
Lo scenario peggiore è quello che vede l’economia globale precipitare in una stagflazione. Rispetto allo scenario base, la differenza principale si avrebbe dal lato dell’offerta, sia di input alla produzione che di lavoro, il che ovviamente alimenterebbe la tanto temuta spirale inflazionistica. Una situazione del genere potrebbe generarsi in seguito a tensioni tra Occidente e Cina, con conseguente interruzione delle catene di produzione tra le due aree, oppure in caso di esplosione delle richieste salariali generata da meccanismi di aspettative.
Questo contesto avrebbe un impatto significativo sulle aziende, che si troverebbero contemporaneamente ad affrontare difficoltà a finanziarsi e pressioni sui margini, con ovvie conseguenze sui tassi di default (lo scenario negativo di Moody’s prevede un superamento del 6%) e più direttamente su spread di credito e corsi azionari.
Infine, uno scenario ottimista deve basarsi necessariamente sullo “scoppio della pace”. Senza inoltrarci su quale combinazione di eventi possa mettere d’accordo in contendenti, è ragionevole attendersi che la cessazione delle ostilità comporterebbe quantomeno la riapertura dei porti ucraini ed il riavvio dell’esportazione delle risorse, in primis quelle alimentari. A ciò si aggiungerebbe un programma di spesa fiscale, una sorta di piano Marshall per l’Ucraina. Ovviamente è uno scenario da Risk On, con ripresa di tutte le asset class (in particolare quelle europee) e probabile inversione dei rendimenti da inizio anno.
Riteniamo lo scenario base anche quello più probabile, aggiungendo che è quello che sconta le valutazioni ed i rendimenti attuali.
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